واحد علوم و تحقیقات کرمانشاه...

۴-۵-۸) تحلیل مدل‌های ۵ تا ۸ برای پرتفوی BN.131

۴-۵-۹) تحلیل مدل‌های ۵ تا ۸ برای پرتفوی BV.133

۴-۵-۱۰) تحلیل مدل‌های ۵ تا ۸ برای پرتفوی SG.135

۴-۵-۱۱) تحلیل مدل‌های ۵ تا ۸ برای پرتفوی SN.137

۴-۵-۱۲) تحلیل مدل‌های ۵ تا ۸ برای پرتفوی SV.139

فصل پنجم: نتیجه گیری و پیشنهادات

۵-۱) مقدمه ۱۴۲

۵-۲) خلاصه موضوع پژوهش .۱۴۲

۵-۳) تحلیل نتایج آزمون فرضیه‌های پژوهش.۱۴۴

۵-۳-۱) نتایج مربوط به پورتفوی BL.144

۵-۳-۲) نتایج مربوط به پورتفوی BN2.145

۵-۳-۳) نتایج مربوط به پورتفوی BW.145

۵-۳-۴) نتایج مربوط به پورتفوی SL.146

۵-۳-۵) نتایج مربوط به پورتفوی SN2147

۵-۳-۶) نتایج مربوط به پورتفوی SW.148

۵-۳-۷) نتایج مربوط به پورتفوی BG149

۵-۳-۸) نتایج مربوط به پورتفوی BN150

۵-۳-۹) نتایج مربوط به پورتفوی BV151

۵-۳-۱۰) نتایج مربوط به پورتفوی SG152

۵-۳-۱۱) نتایج مربوط به پورتفوی SN152

۵-۳-۱۲) نتایج مربوط به پورتفوی SV153

۵-۴) پیشنهادهای مربوط به نتایج پژوهش .۱۵۴

۵-۵) پیشنهادهایی برای پژوهش‌های آتی ۱۵۶

۵-۶) محدودیت‌های پژوهش ۱۵۶

۵-۷) خلاصه .۱۵۷

منابع فارسی ۱۵۸

منابع لاتین .۱۶۰

پیوست و ضمائم۱۶۳

چکیده انگلیسی . ۲۱۳

فهرست جداول

جدول ۴-۱) آمار توصیفی متغیرهای تحقیق ۸۲

جدول ۴-۲) نتایج مربوط به مدل‌های پژوهش برای پورتفوی BL.86

جدول ۴-۳) نتایج مربوط به مدل‌های پژوهش برای پورتفوی BN288

جدول ۴-۴) نتایج مربوط به مدل‌های پژوهش برای پورتفوی BW91

جدول ۴-۵) نتایج مربوط به مدل‌های پژوهش برای پورتفوی SL93

جدول ۴-۶) نتایج مربوط به مدل‌های پژوهش برای پورتفوی SN2.96

جدول ۴-۷) نتایج مربوط به مدل‌های پژوهش برای پورتفوی SW99

جدول ۴-۸) نتایج مربوط به مدل‌های پژوهش برای پورتفوی BG.101

جدول ۴-۹) نتایج مربوط به مدل‌های پژوهش برای پورتفوی BN.104

جدول ۴-۱۰) نتایج مربوط به مدل‌های پژوهش برای پورتفوی BV107

جدول ۴-۱۱) نتایج مربوط به مدل‌های پژوهش برای پورتفوی SG.110

جدول ۴-۱۲) نتایج مربوط به مدل‌های پژوهش برای پورتفوی SN.113

جدول ۴-۱۳) نتایج مربوط به مدل‌های پژوهش برای پورتفوی SV.115

جدول ۴-۱۴) نتایج مربوط به مدل‌های ۵ تا ۸ برای پورتفوی BL118

جدول ۴-۱۵) نتایج مربوط به مدل‌های ۵ تا ۸  برای پورتفوی BN2.120

جدول ۴-۱۶) نتایج مربوط به مدل‌های ۵ تا ۸ برای پورتفوی BW122

جدول ۴-۱۷) نتایج مربوط به مدل‌های ۵ تا ۸ برای پورتفوی SL124

جدول ۴-۱۸) نتایج مربوط به مدل‌های ۵ تا ۸ برای پورتفوی SN2.126

جدول ۴-۱۹) نتایج مربوط به مدل‌های ۵ تا ۸ برای پورتفوی SW128

جدول ۴-۲۰) نتایج مربوط به مدل‌های ۵ تا ۸ برای پورتفوی BG.130

جدول ۴-۲۱) نتایج مربوط به مدل‌های ۵ تا ۸ برای پورتفوی BN.132

جدول ۴-۲۲) نتایج مربوط به مدل‌های ۵ تا ۸ برای پورتفوی BV.134

جدول ۴-۲۳) نتایج مربوط به مدل‌های ۵ تا ۸ برای پورتفوی SG136

جدول ۴-۲۴) نتایج مربوط به مدل‌های ۵ تا ۸ برای پورتفوی SN138

جدول ۴-۲۵) نتایج مربوط به مدل‌های ۵ تا ۸ برای پورتفوی SV140

فهرست نمودارها

نمودار۲-۱) بازگشت در بلند مدت، اصلاح بیش واکنشی پس از پدیده تداوم حرکت قیمت‌ها ۲۸

چکیده:

دیرزمانی نیست که بازار سرمایه کارا خوانده می‌شود و تصمیمات افراد عقلایی انگاشته می‌شود لیکن پدیده‌هایی در بازار مشاهده می‌شوند که این نظریات و زیربناهایشان را به سمت و سویی دیگر می‌برند. در پی این مشاهدات است که دیدگاه مالی رفتاری سر برمی‌آورد و مدل‌هایی متفاوت برای درک بهتر بازدهی سهام مطرح می‌شوند. حال سؤال این است: چه عواملی بر بازده سرمایه‌گذاری تأثیر دارند؟ آیا در بازار بورس ایران استثنائات در بازده سهام نقشی دارند؟ استثنائاتی چون اندازه شرکت، نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار (B/M)، مومنتوم کدام یک تأثیر بیشتری بر بازده سهام دارند؟ کدام یک تبیین بهتری از بازده سهام به‌دست می‌دهند؛ مدل قیمت‌گذاری دارایی‌های سرمایه‌ای (CAPM)، مدل سه عاملی فاما و فرنچ و یا مدل چهارعاملی؟

پژوهش حاضر به بررسی سه مدل قیمت‌گذاری دارایی‌ها می‌پردازد تا تعیین نماید که کدام‌یک از این سه مدل قدرت توضیح‌دهندگی بهتری در ارتباط با بازده سهام در بورس اوراق بهادار تهران دارد. بدین منظور ۸۷ شرکت از شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران به عنوان نمونه پژوهش در بازه زمانی ۱۳۸۱ تا ۱۳۹۰ مورد بررسی قرار گرفت. داده‌های پژوهش از سایت‌های اینترنتی مدیریت پژوهش، توسعه و مطالعات اسلامی و سایت بانک مرکزی و نیز نرم‌افزارهای تدبیرپرداز و ره‌آورد نوین استخراج شده است. به منظور تجزیه و تحلیل داده‌ها از تحلیل رگرسیون چندگانه با بهره گرفتن از داده‌های سری زمانی استفاده شده است.

نتایج بیانگر این است که هرچند مدل سه‌عاملی و چهارعاملی هر دو عملکرد قابل قبولی دارند لیکن مدل چهارعاملی تبیین بهتری از بازده سهام به‌دست می‌دهد. همچنین عوامل ریسک سیستماتیک، نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار و مومنتوم تأثیر مثبتی بر بازده سهام دارند و اندازه شرکت تأثیر منفی بر بازده سهام دارد. عامل صرف اندازه با بزرگ‌تر شدن اندازه شرکت کاهش می‌یابد در حالی که عامل مومنتوم ارتباطی با اندازه شرکت و یا نسبت B/M ندارد و در کوتاه مدت در سهام کوچک یا بزرگ، ارزشی و یا رشدی قابل مشاهده است.

کلید واژه‌ها: صرف اندازه، صرف ارزش، مومنتوم، بازده سهام، مدل سه عاملی فاما و فرنچ، مدل چهارعاملی.    

         فصل اول

کلیات تحقیق

۱-۱) مقدمه

بورس اوراق بهادار یا بازار سرمایه جایگاهی است برای ایجاد ارتباط بین منابع سرمایه و سازمان‌ها و نهادهای نیازمند سرمایه. در بازار سرمایه‌ای کارآمد، سرمایه‌های مالی به سودمندترین و برترین سازمان‌ها تخصیص می‌یابد، لیکن اینکه افراد و سازمان‌ها و نهادهای

 سرمایه‌گذار منابع مالی خود را به کدام یک از دارایی‌های مالی تخصیص دهند تا بازده بالاتری کسب نمایند و این دارایی‌ها را چگونه ارزش‌گذاری کنند موضوعی است که زمینه‌ی تحقیقات و بررسی‌های بسیار بوده است و چالش‌های فراوانی را در دانش مالی و سرمایه‌گذاری برانگیخته است.

کارگزاران فعال در بازار سرمایه، مدیران سرمایه‌گذاری و دیگر سرمایه‌گذاران حقیقی و حقوقی فعال در بازار که به معاملات سهام و دیگر دارایی‌های مالی می‌پردازند، در راستای حفظ و افزایش ارزش پورتفوی‌های سرمایه‌گذاریشان نیاز به بررسی عوامل مختلف مؤثر بر بازده پورتفوی خود در شرایط متفاوت بازار دارند. این افراد برای بهینه‌سازی سرمایه‌گذاریشان همواره در پی دست‌یابی به روش‌هایی برای ارزش‌گذاری درست اوراق بهادار و دارایی‌های مالی با توجه به سطح ریسک مرتبط‌شان هستند.

تاکنون رویکردهای متفاوتی در ارتباط با ارزش‌گذاری دارایی‌های سرمایه‌ای مطرح شده‌اند که شاید بتوان این رویکردها را به طور عمده به دو دسته‌ی عقلایی و رفتاری تقسیم کرد. رویکرد عقلایی، رویکردی است که به ارزش‌گذاری دارایی‌های مالی بر اساس عقلانیت کامل عوامل اقتصادی می‌پردازد و بیان می‌دارد که ارزش ذاتی هر دارایی برابر با مجموع ارزش فعلی جریانات نقدی مورد انتظار از آن دارایی است، در این رویکرد هیچ‌گونه روند خاصی در قیمت‌های اوراق بهادار وجود ندارد و سرمایه‌گذاران نمی‌توانند صرفاً با توجه به روند حرکتی قیمت سهام به سود اضافی دست یابند. در واقع رویکرد عقلایی بازده مورد انتظار از هر دارایی را دقیقاً متناسب با ریسک آن دارایی می‌داند و با توجه به شرایط بازار، صنعت و شرکت و با بهره گرفتن از مدل‌های تنزیل جریانات نقدی به ارزش‌گذاری این دارایی‌ها می‌پردازد.

لیکن طی چند دهه‌ی اخیر موضوعی که در بازارهای مالی بیشتر مورد توجه قرار گرفته و به نوعی به مقوله‌ی ارزش‌گذاری دارایی‌های مالی نیز راه یافته است، تأثیر مسایل رفتاری و روان‌شناسی در تصمیم‌گیری‌های مالی و سرمایه‌گذاری بوده است، که منجر به مطرح شدن رویکردی جدید در دنیای سرمایه‌گذاری با عنوان رویکرد رفتاری شده است، این رویکرد سعی دارد با بررسی هم‌زمان مسایل رفتاری و الگوهای تصمیم‌گیری به پیش‌بینی روند و جهت حرکت قیمت سهام بپردازد. به عنوان مثال عکس‌العمل بیش از اندازه یا نحوه واکنش بازار به اطلاعات جدید و یا میزان حساسیت بازار به اخبار و اطلاعات خاص در این رویکرد مورد توجه قرار می‌گیرد.

این پژوهش با در نظر گرفتن رویکرد رفتاری به بررسی چهار عامل تأثیرگذار بر بازده اوراق بهادار؛ اندازه، نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار، استراتژی مومنتوم در کنار عامل ریسک سیستماتیک و مقایسه آن در مدل‌های مطرح قیمت‌گذاری دارایی‌های مالی؛ مدل چهار عاملی، سه عاملی فاما و فرنچ و مدل CAPM می‌پردازد.

۱-۲) بیان مسأله

دست‌یابی به رشد بلندمدت و مداوم اقتصادی، نیازمند تخصیص بهینه منابع در سطح اقتصاد ملی است و این مهم بدون کمک بازارهای مالی، به ویژه بازار سرمایه گسترده و کارآمد امکان‌پذیر نیست. در واقع بازار سرمایه کارآمد سیستمی است برای تخصیص بهینه منابع. در چنین بازاری وجوه مازاد افراد و نهادها به سمت صنایع، سازمان‌ها و نهادهای نیازمند سرمایه جریان می‌یابد و هر انداز

مطلب دیگر :

راهنمایی بیشتر برای تولید سایت با کیفیت

ه که سیستم اقتصادی توسعه‌یافته‌تر و کارآمدتر باشد این سرمایه‌ها به طور بهینه‌تر و سودمندتری تخصیص می‌یابد، و افراد و نهادهای سرمایه‌گذار نیز به فرصت‌های مناسب‌تری برای سرمایه‌گذاری دست می‌یابند. لیکن سرمایه‌گذاران همواره در پی دست یافتن به سود بیشتر و کاهش دادن ریسک سرمایه‌گذاری هستند. در پی دست‌یابی به این هدف است که سرمایه‌گذاران تشکیل پورتفوی می‌دهند تا به‌واسطه متنوع کردن سرمایه‌گذاری ریسک کمتری را متقبل شوند و یا با پذیرش سطح خاصی از ریسک بازده بیشتری به دست آورند. در دهه‌های گذشته تلاش‌های زیادی در راستای دست‌یابی به روشی مناسب برای ارزیابی و انتخاب پورتفوی بهینه با بازده و ریسک مطلوب صورت گرفته است. نتیجه این تلاش‌ها بسط نظریاتی است که از مفروضات اصلی آن‌ها کارایی بازار، رفتار منطقی سرمایه‌گذاران، قیمت گذاری‌های درست اوراق بهادار، انتخاب پرتفوی بر اساس میانگین و واریانس مورد انتظار بازده، رابطه مستقیم ریسک و بازده مورد انتظار از سرمایه‌گذاری و مسائلی از این دست می‌باشد(راعی، پویان‌فر، ۱۳۹۰، ۵).

تئوری مالی مدرن که بر پایه فرضیه بازار کارا و رفتار عقلایی عوامل اقتصادی شکل گرفته بیش از نیم قرن بر تمام محافل علمی مالی حاکم بوده است. فرضیه بازار کارا بیان می‌کند که تمامی اطلاعات در ارتباط با یک سهم در قیمت آن سهم منعکس شده است و بدون تحمل ریسک بیشتر نمی‌توان بازده بیشتری به دست آورد. لیکن مشاهده برخی شواهد تجربی که با مدل‌های ارائه شده در این نظریه قابل تبیین نبودند، صلابت نظریات مالی مدرن را زیر سوال بردند و زمینه را برای ظهور مالی رفتاری فراهم کردند. این شواهد تجربی که از آن‌ها با عنوان استثناها[۱] در بازار یاد می‌شود، باعث تقویت این دیدگاه شده است که قیمت‌ها در بازار بیشتر تحت‌تأثیر عوامل روانی تعیین می‌شوند. از مهم‌ترین این استثناها می‌توان به عکس‌العمل بیش از اندازه[۲]، عکس‌العمل کمتر از اندازه[۳]، و تداوم بازده (مومنتوم[۴]) اشاره کرد که وجود آن‌ها در بسیاری از بازارهای توسعه یافته و برخی بازارهای نوظهور به اثبات رسیده است.

موضوع تداوم بازده یا مومنتوم یکی از بحث‌برانگیزترین این استثنائات است که در بسیاری از پژوهش‌ها بدان پرداخته شده است. در سال‌های اخیر این استراتژی با مدل سه عاملی قیمت‌گذاری تلفیق شد تا شاید مدل درست‌تر و بهینه‌تری را به عنوان یک مدل قیمت‌گذاری ارائه کند.

این پژوهش نیز بر آن است که کاربرد مدل ۴ عاملی قیمت­ گذاری[۵]FFPM  (مدل سه عاملی فاما و فرنچ با اضافه شدن عامل مومنتوم) را در انتخاب پرتفوی بهینه سهام مورد آزمون قرار داده و به مقایسه‌ی این مدل با مدل۳ عاملی (شامل ریسک سیستماتیک، اندازه شرکت و نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار) و مدل [۶]CAPM پرداخته شود تا سرمایه‌گذاران با توجه به تأثیر این عوامل بر بازده سهام بتوانند به انتخاب سهامی مبادرت ورزند که بیشترین عایدی را نصیب آن‌ها نماید.

[۱]. Anomalies

[۲]. Overreaction

[۳]. Underreaction

[۴]. Momentum

[۵]. Four Factor Pricing Model

[۶]. Capital Asset Pricing Model

(ممکن است هنگام انتقال از فایل اصلی به داخل سایت بعضی متون به هم بریزد یا بعضی نمادها و اشکال درج نشود ولی در فایل دانلودی همه چیز مرتب و کامل است)